引言

近年来，“环境、社会和治理”（Environmental、Social、Governance，ESG）已成为金融和企业管理领域极具关注的热点。ESG投资是一种基于ESG原则而非传统财务绩效的新型投资策略，旨在支持全球可持续发展，现已逐渐成为国际市场核心投资策略之一。ESG投资在全球层面的兴起可追溯至2006年时联合国环境署（UNEP）与联合国全球契约（UNGC）联合市场主要投资机构，在纽约证券交易所发布的“负责任投资原则”（PRI）。该原则中明确提出了将“ESG问题纳入投资分析和决策过程”等六项原则，旨在建立一个专注创造长远价值的全球可持续金融体系。初期，共有63家机构认可ESG理念，并签署了PRI。2008年的世界金融危机引发了对利益至上的投资行为的反思，也引起了人们对气候变化等全球议题的进一步关切，这促使签署PRI的机构逐年扩大，特别是在金融业发达的欧美地区。2015年9月，《 2030可持续发展议程》经由联合国可持续发展峰会审议并通过，17项可持续发展目标（SDGs）也正式问世，时间跨度为2016—2030年。由于SDGs要求所有联合国成员国实施，ESG投资作为一种推动SDGs实现的金融工具也备受重视。随后，非欧美等一些发达国家，如日本，也开始加大对ESG投资的关注。截至2022年11月，已有5 263家机构签署了PRI，其所管理的资产总额超过121万亿美元，占全球专业资产管理总额的一半以上。

从国际市场的角度来看，ESG投资基金的投资管理规模仍处于扩张态势中，其投资收益，尤其是相对远期的投资收益，在投资基金市场上呈现占优趋势，而其投资成本也并没有上升 ^[1-3]。ESG投资基金在促进公司发挥社会价值中所发挥的潜在作用也已被市场发展实践所证实 ^{[4, 5]}。对比全球ESG投资基金发展趋势与我国发展现状，可以看出，我国的ESG投资基金面临着同时存在的机遇与挑战。一方面，我国启动ESG投资的时间节点晚于其他国家。截至2022年11月，我国仅有119家机构签署了PRI。国内该年度的ESG公募基金管理规模仅约3000亿元人民币，占全球总体规模不足10%，这与我国作为全球第二经济大国的国际地位并不相称。但也正是因此，国内ESG投资的发展潜力值得关注。当前，我国ESG投资基金风险调整后收益高于其他基金，投资组合的多样化程度也更高 ^[6]。国内机构投资者在市场中占据了主导地位，也对ESG相关信息与风险更加敏感 ^[7]。这与国际市场所呈现的总体规律大致相同。然而，国内ESG投资基金市场也呈现出了缺乏主线、经验缺失、披露不完善、评价模式不健全等问题 ^{[8, 9]}。基于如上潜在问题，本文先就ESG投资基金市场进行了总体分析，并针对近5年ESG相关的指导性与监管性政策进行分析，解析近期国家政策的着力点与目标。最后，本文就国内ESG投资基金的发展方向进行了展望，并提出了具体的解决措施。

1 国内ESG投资基金发展进展 1.1 ESG投资基金发展进展

2022年，纵使国际形势复杂多变，ESG投资发展的势头并未改变。公募基金在ESG转型中走在前列，目前，已有逾五成公募基金管理者关注并涉足权益型ESG公募基金投资。与此同时，ESG主题基金持续演进完善，逐渐成为公募基金市场主流。目前，已有超过20家公募基金已签约加入了UNPRI。就市场情况来看，2022年，国内市场上新增了五十余只ESG公募基金。ESG公募基金管理规模也向3000亿元大关逐步靠拢，较上一年同期增长近500亿元，实现了跨越式发展。从图 1全球ESG投资规模可以看出，近年来ESG资产管理规模呈现加快扩张态势。据中证指数公司统计，截至2020年，全球ESG投资规模已近40万亿美元，占全球整个资产管理规模30% 左右。据彭博经济（Bloomberg Economics）预测，到2025年全球ESG资产管理规模有望超过53万亿美元，占预计总资产管理规模（140.5万亿美元）的三分之一以上 ^[9]。需要留意的是，部分公募基金虽然冠以“绿色”与“泛ESG”之名，其实质上的投资方向却不一定与之完全匹配，这种现象需要予以关注。

从国内ESG基金的构成来看，以权益类基金（股票型与偏股混合型）为主，凸显出在ESG投资领域权益类基金具有较高的需求和发展潜力。截至2023年3月末，我国的ESG基金涵盖股票型、债券型和混合型。其中，股票型与偏股混合型ESG基金共计127只，占比高达88%；债券型ESG基金则为9只，占比6%。从主题构成来看，社会责任主题基金表现为三者中最佳，环境主题基金崛起速度最快，治理主题基金整体稳中向好，纯ESG产品也整体实现了正的超额收益。截至2023年3月末，我国ESG基金中碳中和主题占比最多，达45.83%，共有66只基金，其中主动型44只，被动型22只；其次为纯ESG基金，占总体比例23.61%，共有34只基金，其中主动型20只，被动型14只。股票型基金是纯ESG基金的主要投资类型，共有19只，占纯ESG基金的一半以上。我国自2022年以来至今已累计成立了近30只环境主题公募基金，旨在积极投资具备低碳、碳中和、环保和绿色生态等相关特征的企业和项目，以推动可持续发展理念在资本市场的传播和落地。在国家政策的大力支持下，此类基金在“双碳”领域的产品规模正在逐渐增长。

相比于环境主题基金，社会责任基金整体规模较小，整体发展尚处于初级阶段，国内市场上有近20支左右。社会责任主题基金更关注在公益、教育、医疗等领域承担社会责任或具有良好社会影响力的投资对象。目前，国际层面对企业社会责任的重视程度日趋加大，无论是出于品牌形象建设的考虑，还是出于企业公益化建设的考虑，企业的社会责任将逐渐成为提升整体社会道德水平、建立可持续发展社会的重要标准之一。治理主题基金关注投资对象治理质量考核，包括反腐败、股东利益、管理层运营等情况，以及其生产和管理过程中其他有关效率、合规等元素的信息，目前国内市场有近40支相关基金。在2022年间，治理主题基金受到外部冲击程度显著，整体运作情况波动明显，但其业绩在未来有进一步修复的空间。从市场数据来看，我国ESG投资基金产品有进一步发展。据光大证券截至2023年7月的研究数据，ESG基金的产品线不断扩展和细分，涵盖了主动权益基金、被动指数基金，及不动产投资信托基金（REITs）和债券型基金等多种类型 ^[10]。由图 2可以看出，基金成立数量呈上升趋势。在债券方面，我国共发行有3608只ESG债券，其中披露了发行总额的债券存量规模达到了5.42万亿 ^[11]。绿色债券余额规模占比最大、达58.06%；近一年共发行ESG债券1001只，发行总金额达1.38万亿元。在银行理财方面，市场上存续ESG产品共369只，其中纯ESG产品规模占比在最高点时占所有ESG产品的65.04%；近一年发行的ESG银行理财有216只。截至2023年7月17日，2023年新发行ESG主题理财产品71只，较上一年同期增长57.8%。绿色信托指信托公司为支持环境改善、应对气候变化和资源节约高效利用等经济活动，通过绿色信托贷款、绿色股权投资、绿色债券投资、绿色资产证券化、绿色产业基金、绿色公益（慈善）信托等方式提供的信托产品及受托服务。绿色信托的适用范围很广，未来有较大增长空间。《中国信托业社会责任报告（2021—2022年）》显示，绿色信托在我国信托资产规模中所占的比重还很低，仅为1.75%，这意味着绿色信托在我国还有相当大的发展潜力和空间。但是，当下绿色信托产品存在合规性有待提升等相关问题。2021年，我国绿色信托的存续资产规模为3318亿元，同比减少7.6%；存续项目数量为665个，同比减少25.1%。

1.2 ESG投资基金产品创新

从国内角度来看，ESG投资基金产品也有了一些创新性实践。在产品类型层面，当前ESG投资基金产品不仅涵盖了传统的股票、债券、混合等类型，还涉及了指数、交易型开放式指数基金（Exchange Traded Fund，ETF）、基金中的基金（Fund of Funds，FOF）、上市型开放式基金（LOF）等类型，以满足不同投资者的需求和偏好。这些类型的ESG投资基金产品可以提供更多的投资选择和便利性，也可以降低管理成本和跟踪误差。2022年1月，华夏基金发行了国内首只ESG主题指数基金——华夏MSCI中国A股ESG领先指数基金，该基金跟踪MSCI中国A股ESG领先指数，选择在环境、社会和治理方面表现优异的A股公司作为投资标的。

在产品主题层面，ESG投资基金产品在原有的环境、社会和治理三个维度之上，对ESG投资的外延，也结合了当前的热点话题和社会需求进行了拓展，开发了一些具有特色和针对性的主题产品。通过图 3可以看出我国近两年不同类型的ESG基金的收益率。2022年3月，博时基金发行了国内首只以“女性”为主题的ESG公募基金——博时女性主题ESG混合型证券投资基金，该基金重点投资于女性消费、女性健康、女性教育等领域。

除了上述两个有关产品本身的创新之外，在产品评价层面，市场还结合了我国国情和市场特点，开发了一些符合本土化需求的ESG评价体系。2022年6月，中证指数发布了《中证指数ESG评价体系》，该体系从环境、社会、治理三个维度出发对上市公司进行评价，并根据不同行业的特征和重要性进行加权调整，为构建具有我国特色的评价体系打下了基础。

2 国内ESG投资基金相关政策进展 2.1 持续推动公募基金行业积极践行ESG理念

中国证券监督管理委员会于2022年4月26日颁布了《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（以下简称《意见》）。作为一项纲领性政策文件，就公募基金行业的广泛社会责任发展提出了多项具体要求，其中包括对ESG投资的总体引导，以及涵盖环境、社会、治理三大方面的具体指导。通过表 1可以看出近期国家ESG相关指导性文件对ESG的重视。

《意见》指出，要引导行业总结ESG投资规律。目前，ESG投资在国内发展尚处于探索阶段，ESG投资理念百花齐放，投资方向亦未形成明确主线。《意见》要求总结投资规律，意在提升宏观层面引导的明确性，进一步引导资本向社会价值的创造主体靠拢，降低行业不成熟、标准不明确所带来的风险与资本损失。

在环境方面，《意见》指出要大力发展绿色金融体系。就当前情况而言，绿色金融的发展机遇与其现有规模尚不匹配。从公募基金的角度上来看，我国共有公募绿色基金19只，管理规模约为150亿元，占公募基金总规模的0.1% 左右。其中，绿色主题基金有14只，管理规模约为120亿元；绿色指数基金有4只，管理规模约为25亿元；绿色债券基金仅有1只，管理规模约为5亿元。可见公募基金在绿色金融领域仍具有巨大的拓展潜力。绿色金融体系建设也同样离不开行业在投资之外的影响力，如投资者教育、投资标准准则的进一步确立等，都需要行业在现有基础上共同努力。

在社会方面，《意见》提出了两点要求。首先，在宏观层面，公募基金需要积极适应股票发行注册制改革的新形势，加强对上市公司的价值判断和风险管理，提高投资效率和质量，用好资本的力量，成为社会的“稳定器”。同时，公募基金也要积极支持科技创新企业、新经济企业、战略性新兴产业企业等上市融资，促进多层次资本市场体系的完善，成为社会发展的“推动力”。在微观层面，该政策则要求公募基金在更广泛的层面，利用其综合影响力，建设好自身的企业形象。对于公募基金而言，参与社会公益事业不仅有利于提升行业形象和声誉，增强投资者信任和忠诚，也有利于促进社会和谐和进步，实现共赢和可持续发展。

在治理方面，《意见》指出，公募基金可利用其对于被投公司的影响力，在一级市场上参与优化上市公司的内部治理，直接影响上市公司的重大事项和重要决策，推动上市公司的治理改革和优化。这对于提升公募基金的投资能力和回报水平，增强公募基金的社会责任感和影响力，促进资本市场的健康发展和深化改革也有着重要意义。

总体而言，《意见》对于公募基金社会责任的描述框架直接来源于ESG理念。在未来，相关的配套实施细则或将进一步落地，从价值引领和执行细则等多方面协助公募基金实现经济效益和社会效益的统一。《意见》的颁布也是我国资本监管部门将ESG所代表的广义社会责任纳入资本市场高质量发展的关键步骤，为我国资本市场此后的社会责任践行打下了良好的基础。

2.2 探索开展投资项目ESG评价

国家发展和改革委员会于2022年10月发布了《关于进一步完善政策环境加大力度支持民间投资发展的意见》，首次前瞻性地提出了探索基于ESG的投资项目评价模式。目前，已有部分机构投资者将ESG框架纳入自身的投资决策衡量范畴内，包括环节节能与碳排放评价、项目的就业机会创造、项目法人治理机制等。国家发展改革委本次提出探索开展投资项目ESG评价，意在加强对社会资本的引导，提前识别和规避可能影响投资项目长期运营和效益ESG因素，主动履行环境保护、社会责任、治理等方面的义务和承诺，促进民间投资与国家战略和社会需求相协调，实现高质量发展。

2.3 逐步完善ESG与资本市场相关监督体系

近年来，国家有关部门正从资本市场与具体行业等多角度推动完善ESG监督管理体系。在资本市场方面，证监会针对上市公司可持续信息披露体系尚不健全的局面，正逐步建设基础设施和监管框架，为企业和投资者提供更加清晰的方向和依据，也为对接国际性准则，促进绿色资本市场建设保驾护航。在行业监管等方面，在逐渐推进建立政策框架的同时，积极稳妥推进国家“双碳”工作，也拓展了行业性监管的力度和广度。

3 促进国内ESG投资基金发展的建议

ESG投资是一个不断演进的概念，需要在实践中关注ESG理念在本土环境中的创新性与适应性，探索符合本土特征的ESG价值评估模型构建具有本土根基的ESG投资框架。我国ESG相关的法律法规方面仍有待完善，现行的信息披露政策和指引主要体现在社会责任报告上，由政府和监管机构主导推动，难以有效激发企业自主披露信息的动力。随着ESG投资理念的深入人心，完善ESG相关的法律法规和政策制度将成为迫切的需求。通过表 2也可看出近年来证监会和行业管理部门对ESG的管理以及重视。客观上来讲，我国目前ESG主要由政府和监管部门为主导，自上而下地推动责任报告的披露，较难调动企业资源进行信息披露的意愿。未来随着ESG投资理念的深入，完善ESG相关法律法规、政策制度的需求将进一步显现。

目前，国际上已有发展相对较为成熟的ESG评价体系，MSCI、汤森路透、富时罗素、高盛等建立了相对完整的ESG评级框架。其中，MSCI和汤森路透的评估体系有较完整的介绍手册，而国内则主要以商道融绿、社投盟和华证指数为代表。MSCI对公司ESG的评估分为两个步骤：首先对10个主题下37个关键因素进行评分；然后通过对关键因素得分的整合，确定各公司的ESG评级。这37个关键因素根据性质不同，被分为风险因素、机会因素和治理因素三类。汤森路透的ESG综合评分由ESG得分和ESG争议得分两部分组成，二者整合为ESG综合得分，并对应D- 至A+ 的评级。商道融绿的评级覆盖沪深300和中证500，根据不同行业ESG因子进行加权计算，得到每个上市公司的ESG综合得分后进行排序。社投盟的评级覆盖沪深300，通过“筛选子模型”执行负面筛选，之后由“评分子模型”对经过筛选的公司进行量化评分并评级。华证指数的评级覆盖全部A股，并根据行业特点构建行业权重矩阵确定指标权重；对ESG得分异常变动的公司提供风险预警。与国际层面的ESG发展相比，当前国内的ESG评级体系仍有不足之处。一方面，缺乏完善的ESG数据库，覆盖范围有限、更新频率低；另一方面，对于指标选取和评价方法的介绍不够明晰，缺乏说服力，未来还需进一步发展完善。

3.1 促进投资理念持续渗透，推动投资规模继续扩大

与国外相比，目前国内多数投资机构对ESG投资理念仍未深入研究，广大投资者对于ESG理念的认同接受度还不高，企业对可持续发展的认识仍不足。但结合当下碳中和的时代背景，预计国内ESG投资理念有望加速渗透，国内ESG投资规模加速扩张是发展趋势。

3.2 完善相关法律法规，提升信息披露质量

在可持续资本市场建设方面，欧美发达国家已经建立了较为完善的法律法规体系，我国法律法规体系建设还存在较大不足，这也在一定程度上导致了我国上市公司ESG信息披露的制度性缺陷，从而影响了企业披露ESG信息的动力和质量。下一步我国需要加快制定和完善针对ESG投资的法律法规，强化政策和监管的协同作用，提高上市公司ESG信息披露的标准和要求，有效规范和约束企业的ESG信息披露行为。

3.3 加大投资方式创新，鼓励投资产品多元化发展

目前，国内公募基金的ESG投资产品的主题较为单一且定义尚不明确，创新度不足。一方面，目前，公募基金的ESG投资产品在主题选择上存在一定的偏颇，环境保护因素占据了主导地位，而社会责任和治理因素则较少被纳入考量。另一方面，公募基金产品的投资标的集中于以“宁组合”为代表的白马成长股，投资策略较为单一，使得ESG主题基金产品的同质化较为严重。未来监管部门应引导基金将ESG理念充分融入投前、投中和投后管理全过程，进行ESG投资方式的创新。

3.4 探索统一估值体系，优化现有估值框架

在环境因素层面，各方的评估差距正逐步缩小，但在难以量化的社会和治理因素上，评估结果存在较大差异。因此，可以进一步推广经验，鼓励企业利用数字化手段，基于大数据、云计算、人工智能等先进技术，建立完善的ESG基础设施，根据不同阶段的国家战略需要和发展特点，如探索乡村振兴、供应链影响力等因素与社会责任的结合，深入研究并建立一个科学适用的评估体系。

3.5 深化ESG货币化研究，加强ESG基础能力建设

货币化是指将某种非货币性的价值或资产转化为货币形式，使其具备交易和交换的能力。这个过程可以将实物、服务、权益等非货币性资源变成可以在市场上进行交易的货币或金融资产。而ESG货币化测量理念是一种将企业的ESG表现转化为可量化的经济价值，以便评估ESG对企业的财务影响和风险管理的作用，并让投资者和利益相关者更好地理解企业的ESG绩效，以及ESG在创造长期价值方面的重要性。随着ESG理念不断发展，使得企业品牌价值、研发投入、高级人力资源等非财务要素的认可度不断提高，企业的“表外资产”的范围也被不断扩大，这类难以计量的表外资产也会对企业长期收益产生显著影响，但是由于会计的谨慎性原则，这类生产要素的价值难以准确计量，导致这些资产无法计入资产负债表，通常在当期损益中体现为费用成本。同时在资本市场上，表外非标资产也很难反映在企业估值体系里，企业社会绩效报表的缺失，导致这类资产较多的企业估值长期无法修复。深化ESG货币化研究，对于ESG中国化进程可起到建设性作用，可以更好地为投资者揭示相关风险信息，有助于在财务层面疏通利益相关方的信息交互渠道，提升认知准确性。其还可以精确地衡量企业的社会责任投入，可对我国央企与国企的估值起到关键性作用。

3.6 完善环境信息数据建设，推进探索“第四张表”

在国家实现“双碳”目标的引领下，相关法律法规逐步完善，我国企业面临着更加严格的碳排放监管和披露要求，也承担着更加积极的减排责任。碳损益或将成为企业的第四张重要财务报告，与资产负债表、利润表和现金流量表齐名，向政府、企业管理者、投资人以及其他利益相关者展示企业的碳排放状况和减排措施。这将对企业产生约束力和激励作用，促使企业增加减污降碳方面的投入，加快向绿色低碳发展模式的转型。从执行层面来看，一方面，政府可以通过加强政策宣贯与培训，帮助企业建立碳排放制表披露能力，另一方面，相关部门也可以加强政策引导，强化碳资产的“资产”属性，推动企业利用碳资产实现投融资，推动碳损益表在金融领域发挥作用。

4 结论与展望

一是ESG主题投资正在我国扎根发展，总体尚处于初步发展阶段。ESG投资不仅呼应了国家现代治理理念，更在生态文明建设、推进绿色发展中发挥重要作用。在“双碳”战略不断深化的过程中，ESG投资势必会迎来前所未有的发展机遇。ESG主题投资不仅是环保、社会公益的有力践行，更是经济利益与社会效益的高度融合。如此投资理念不仅满足了投资者追求长期回报的渴望，更以其可持续、稳健的投资回报，契合了市场的多元化需求。当前，市场的呼声日益高涨，更多融合了ESG因素的创新投资产品不断涌现，新的增长点正不断出现在人们的视野中。二是随着ESG评价和管理服务的需求日益增长，开发多元化的ESG投资管理工具势在必行。在构建新发展格局中，ESG所倡导的环境改善、社会发展和公司内部治理完善的理念，与“双碳”战略目标高度契合。践行ESG理念，有助于引导企业坚持绿色发展理念，推动企业实现绿色转型，对我国“碳达峰、碳中和”战略目标的实现发挥积极作用。此外，绿色发展、环境保护等是ESG投资的核心领域，随着ESG投资逐步成熟，可为“双碳”战略实施提供大量资金供给，构建良性发展生态。在实现碳达峰、碳中和的目标下，我国在能源结构、能源基础建设和减碳技术上存在更多投资机遇，体现在能源结构转变、输电设备基础设施建设、储能、固碳、消费端降低能耗等相关领域。三是实现绿色低碳高质量发展还需完善我国绿色资产定价体系，更好促进资金流入绿色产业。推动相关领域发展，促进国家能源结构调整，落实“双碳”战略所需的大量资金离不开金融的支持。近年来，各市场主体积极践行ESG投资理念，大力发展绿色金融产品。但目前我国ESG投资相关制度与绿色金融产品的发展进度并不匹配：一方面，我国ESG投资相关制度和标准的缺失，导致绿色金融工具一定程度上在野蛮生长。绿色性质的贷款、债券、ABS、信托等绿色金融产品快速发展，却也在同时体现出了绿色金融产业风险与利益不匹配、绿色企业短债长投现象突出、碳达峰所需的投资资金缺口大等问题。另一方面，在ESG投资信息披露和评级方面标准不统一且未与国际接轨，不便于国内投资机构项目评估的同时阻碍了资本的跨国融通。金融行业高质量发展强调公平、信息对称，资本市场需要公平、公正、公开，投资需要找到公约数。四是ESG投资基金遵循一种将环境、社会和治理因素融入投资决策的理念，力求在社会效益和经济效益之间取得平衡，满足投资者的多样化需求。为此，ESG投资基金需要运用科学、系统、专业的评价方法和工具，从海量的投资标的中甄选出那些能够应对转型压力、契合国家战略、并且兼具社会价值和经济回报的优质产品。而ESG投资基金的规范化、主流化发展，更需要全社会的共同重视与努力。